本文聚焦于AI Agent以及其对AI底子步骤和中美逐鹿体例等的影响。咱们以为，智能体的进展将沿着“先2B再2C，结果终端”的家产进展轨迹；中邦事美邦以外独一具备完善AI家产链的邦度，看好中邦正在呆板人等终端上明显对比上风。咱们以为2H25环球AI家产链映现四大投资机缘，并给出异日一年美股投资的八大预测。
咱们以为，天生式AI正迈入以AI智能体为主导的新进展阶段。宏观角度，AI智能体激励了“无就业增进”与“超等个别”并存情景，“硅基生物”对人力的机闭性代替仍然滥觞；微观角度，软件的价格成立与Token消费挂钩，Token的临蓐与半导体、数据中央和能源等物理底子步骤产能深度绑定，“边际本钱为零”的软件贸易形式逐步告结。咱们以为，智能体的进展将沿着“先2B再2C，结果终端”的家产进展轨迹；看好中邦正在呆板人等终端上明显对比上风。基于此，咱们给出异日一年美股投资的八大预测，看好1）科技板块希望跑赢美股大盘；2）硬件希望跑赢软件；3）ASIC希望跑赢GPU；4）台积电正在前辈工艺范围领先上风或陆续；5）苹果股价希望完成反转；6）美邦或将比特币纳入政策储蓄；7）修造板块或跑输费城半导体指数；8）模仿板块或跑输费城半导体指数。
自2022年尾此后，美股“七姐妹”总市值增进160%、总结余增进104%的同时，总员工数目却微降1%。跟着以AI编程助手Cursor为代外的AI运用普及，AI自愿化了大宗反复性劳动，企业增进逐步与古代人力范围脱钩。同时，少数精英把握大宗AI智能体的“超等个别”和精简的“AI原希望闭”正正在浮现，机闭功用的代际革命或已到来。比如Midjourney等公司以较少员工成立数亿美元年收入，人均创收功用是古代软件企业十倍以上。
AI Agent的每次斟酌、推理与举动性质上都是消费算力和能源的Token打点进程。“边际本钱为零”的软件贸易形式逐步告结；软件价格逐步与物理资源消费深度绑定。Agent对Token的海量挪用，直接转化为对芯片、数据中央、能源等算力底子步骤的陆续需求，将软件运营本钱输送为硬件血本支付，造成庞大的贸易飞轮，并使家产价格链重心向底层算力供应商变化。
过去，互联网进展遵命“底子步骤、终端、平台、运用”途途，而AI时期，咱们查察到的途途是：1）算力与大模子率先冲破；2）云平台和企业级软件（2B）的成熟，组成了Agent落地第一波海潮。3）消费级运用（2C）渐渐落地。自愿驾驶、呆板人等终端持久或带来较大贸易机缘，但此刻缺乏被广博担当的“宇宙模子”动作呆板人“常识”底子，是节制进展的瓶颈之一。
咱们以为，中邦事美邦以外独一具备完善AI家产链的邦度，对比上风正在于庞大的硬件修设技能与完善供应链；机闭性限制则正在于底子模子时间差异和虚弱的企业级软件付费生态。而进展自愿驾驶、呆板人希望最大化阐明硬件和供应链上风，发卖“软硬一体”产物必然水平上或能规避纯软件付费逆境。
危急提示：营业摩擦危急；AI时间进展不足预期；测算和可得数据的节制性，本研报中涉及到未上市公司或未笼罩个股内容，均系对其客观公然音信的整顿，并不代外本讨论团队对该公司、该股票的举荐或笼罩。
咱们以为跟着AI Agent的显示和Token用量的急迅增进，天生式人工智能的进展正进入一个新的阶段。回来过去，咱们正在2023/6/27的《AI 2.0深度讨论——十年之后咱们还能做什么》陈说中研商了AI将怎么影响人类作事，正在2024/7/2揭晓的《2024年度预测：AI大模子时期的环球家产链重构》剖释了中美AI家产链的重构趋向；而本年，咱们聚焦于AI Agent以及其对AI底子步骤和中美逐鹿体例等的影响。
2023年，咱们曾援用诺贝尔经济学奖得主阿西莫格鲁老师的讨论陈说《Skills, Tasks and Technologies: Implications for Employment and Earnings》框架，前瞻性地提出，AI对人类作事的代替将开始从常例性的、反复性高的脑力劳动滥觞，金融、法令及软件外包等以常识打点为中枢的白领作事将最先受到打击。
过去一年的进展验证了这一趋向。以投研行业为例，讨论职员对AI深度讨论东西（如谷歌的Gemini Deep Research，DeepSeek R1）的操纵程过活益加深，作事功用与流程产生了基础性转折。正在软件开垦行业，AI编程助手（如Cursor）的普及，深远重塑了代码编写、调试和优化的全进程，自愿化了大宗蓝本由步调员担当的反复性劳动。咱们以为，AI已不再是辅助东西，而是直接出席价格成立的中枢临蓐力。
AI Agent的振起所激励的临蓐力革命，正在科技巨头的财政与人力血本数据中获得了最为直观的宏观验证。自2022年尾此后，美股“七姐妹”映现出一个具有符号性意思的情景：正在总市值增进160%、总结余增进104%的强劲发扬配景下，其总员工数目却微降1%，这一趋向正在过去半年发扬得尤为鲜明，咱们称之为“无就业增进”（Jobless Growth）。
这一情景并非周期性的短期安排，而是反应了硅基智能对人力机闭性代替的深层转折。跟着天生式AI正在2023年开启对常例性脑力劳动的体例性代替，以算力为中枢的AI底子步骤（“硅基生物”）正正在范围化代替高本钱的常识型劳动力（“碳基生物”）。这一企业机闭状态的机闭性更改不光推进着大企业白领身分的陆续节减，更成为企业人效擢升与人力本钱优化的中枢驱动力，加快了AI运用渗入率的攀升。对付Meta、谷歌、微软等此刻具有宏伟员工范围的科技巨头而言，正在AI技能陆续深化的过程中，人力血本范围是否将显示明显减弱，已成为投资者亲昵闭心的枢纽变量。
昨年，咱们提出英伟达希望正在AI大模子时期吞没似乎苹果正在手机家产链，以及微软+Intel正在PC家产链中的主导位置，为英伟达带来大范围的利润。
2025年7月9日，英伟告终为环球首家市值冲破4万亿美元的上市公司。咱们以为，这除了反应其正在AI算力家产链的指点位置以外，还反应了以下行业局面的转折：1）推理办事的Token用量滥觞明显增进；2）美邦松开H20等AI芯片的对华出口管制, 中美重回“竞合”状况；3）中东、欧洲等田主权AI的振起鼓动新的需求；4）1月份市集忧虑的DeepSeek等开源模子对算力需求的负面影响小于预期。
2025年5月，谷歌正在其年度开垦者大会Google I/O上披露月度Token打点量为480万亿；而遵照7月的财报电话集会，这一数字正在短短数月内增进了一倍以上。遵照OpenRouter，海量的Token消费首要流向企业级运用。约40%的用量被用于Cursor等代码天生东西，这直接推进了编程行业的临蓐力革命。27%的Token被用于心情陪护类运用，8%被用于金融与法令等行业的深度文本剖释。
过去咱们以为，AI大模子大概复刻转移互联网的进展轨迹（通讯修造等底子步骤、手机等终端、电信运营商等平台、社交逛戏等运用）。但本年咱们注视到，此刻AI家产映现出一个与成熟的转移互联网时期明显相反的“正三角”机闭。
正在转移互联网时期，家产价格链呈倒三角漫衍：底层芯片安排行业的范围小于手机硬件，而硬件范围又远小于上层的互联网运用与办事。然而，正在此刻的AI时期，这一机闭被调换：芯片行业（以英伟达为代外）的市集范围（约1350亿美元）伟大于运用范围（以OpenAI等订阅费为主，约170亿美元）。
咱们以为这反应了以下真相：1）如ChatGPT Plus和Copilot等2C软件的订阅费只占一小局部；2）绝大局部的Token消费被用于科技、金融、法令等行业企业的内部提质增效；3）这些价格首要再现正在大企业的人工本钱低重，或者再现正在Cursor等企业软件的收入增进上。
另一方面，咱们注视到，手机、呆板人等物理AI的进展受制于1）端侧算力的亏欠，2）数据获取本钱高，3）“宇宙模子”等仿真机能节制等成分影响，进展相对滞后。站正在现正在这个期间点，咱们以为，天生式AI的进展轨迹大概是遵从1）AI芯片等算力底子步骤，2）AI云平台和企业级软件，3）新一代的AI运用，4）呆板人等物理AI的秩序。编程、金融、法令等笔直行业的2B运用或领先于2C运用，软件运用的进展或领先于呆板人等物理AI的进展。
跟着芯片和办事器良率的擢升，咱们以为英伟达家产链2H25进入出货量放量的新阶段。一方面，这会鼓动办事器代工（工业富联等）、光模块、PCB、液冷、光纤光缆等下逛闭头出货量神速增进。另一方面，跟着代工、检测等闭头功用擢升，同时Rubin系列距放量仍有隔绝，半导体修造板块大概面对阶段性增速放缓压力。预测2026年，咱们以为市集会渐渐闭心下一代Rubin系列将要采用的CPO、前辈封装、新资料等新时间大概带来的影响。
咱们以为美邦松开H20等芯片的出口管制，不会调换中邦推进算力家产链邦产化的趋向。此刻首要的卡点正在前辈工艺代工。咱们估计中邦代工企业会连结较高血本开支参加强度，利好中邦和日本半导体修造企业，同时看好联思等正在云底子步骤交易方面的组织机缘。
过去18个月里，每百万token的推理单元本钱低重了90%，更省钱的推理使得更众AI运用正在经济上变得可行。这种由消费驱动的需求，直接转化为CSP的收入增进，并使其有技能、有需要举办更大范围的血本支付以知足需求。从2Q25的功绩中咱们看到，微软、谷歌、Meta等北美云厂商进入了Token用量增进驱动的进展正轮回。预测2H25及2026，咱们陆续看好CSP及AI运用厂商进入AI贸易化的良性轮回。
咱们以为，北美的Agent AI企业和中邦的呆板人企业正进入收入急迅增进的阶段。代外性企业网罗，Harvey（美邦，法令AI）、 Cursor（美邦，编程AI）、宇树科技（中邦，人形呆板人）、智元呆板人（中邦，人形呆板人）等。大局部企业尚未登岸二级市集。
2025/2/3，咱们正在揭晓的讨论陈说《DeepSeek揭晓后，2025 年美邦科技投资八大预测》中初度提出咱们对2025年投资主线）Agent AI闭系的最新进展，2）半导体投资周期的转折，3）市集对苹果等终端企业的理解转折，咱们八大预测安排如下。
岁首至今QQQ相对SPY出现2.31个百分点逾额收益，验证AI运用落田主线推进科技板块跑赢大盘的逻辑。预测2025年下半年，咱们以为AI底子步骤创设和运用落地仍是行业主线，科技板块希望无间跑赢美股大盘。
咱们调全年初预测。岁首至今费城半导体指数涨15.5%明显跑赢软件板块IGV的9%，出现6.5个百分点逾额收益，反应AI Agent对古代软件贸易形式的打击已滥觞闪现。跟着AI Agent对古代企业软件贸易形式的打击渐渐闪现，咱们以为硬件终端、芯片安排和修设闭头希望更直担当益于AI算力需求增进。
岁首至今英伟达涨34.37%仍领先博通的32.13%，但差异已收窄至2.24个百分点。咱们以为跟着推理需求急迅增进和本钱优化需求擢升，博通、Marvell等安排的ASIC芯片正在数据中央内的占比希望不才半年加快擢升，ASIC希望跑赢GPU。
岁首至今台积电涨21%跑赢费城半导体指数5.5个百分点，公司正在3nm等前辈工艺上的领先上风陆续扩张。咱们估计跟着AI芯片对前辈制程需求的陆续增进，该趋向希望不才半年延续。
#5 苹果股价希望完成反转（APPL SPY）岁首至今苹果股价下跌7.5%跑输S&P500约17.2个百分点。咱们以为苹果已处于发卖周期底部，跟着iPhone 17搭载更强端侧AI技能以及Apple Intelligence性能渐渐完竣，下半年苹果股价希望完成反转并跑赢大盘。
比特币闭系资产岁首至今涨25.2%，虽仍跑输黄金现货约2.6个百分点，但咱们看好特朗普数字资产作事组的设立希望为后续计谋冲破奠定底子，下半年比特币涨幅希望跑赢黄金。
安排原有反转预期。修造板块岁首至今涨9.7%陆续跑输SOX约5.8个百分点，反应环球修设端血本开支放缓压力仍存。商讨到中邦市集投资放缓或延续到下半年，咱们下调修造板块相对发扬预期，估计2025修造板块或将跑输费城半导体指数。
岁首至今意法半导体涨2.7%，大幅跑输费城半导体指数约12.8个百分点，反应模仿芯片仍处周期底部。预测下半年，商讨到汽车、工控等下逛需求苏醒节拍较预期更为温和，咱们估计模仿板块或将正在周期底部无间倘佯。
跟着AI技能的深化，咱们以为AI Agent正正在驱动一个新经济范式的出生。智能体不光是东西，更是或许自决领会、筹办并实行纷乱职司的“数字员工”。它们的显示，正正在从基础上重塑企业机闭、贸易形式和个别临蓐力。
AI智能体符号着人机交互办法的明显更改，其中枢是从被动的“对话”形式演进为主动的“斟酌-举动”范式。古代的闲扯呆板人或AI助手首要饰演音信供给者的脚色，它们响运用户的指令，但举动的实行仍需人类已毕。而AI智能体是一种或许感知情况、自决决议并采纳举动以完成预订倾向的软件体例。
这种更改的枢纽正在于智能体的自决性。它们或许将一个纷乱的倾向（比如：“为我的团队预订下周去旧金山的航班和栈房”）剖判为一系列可实行的子职司，举办政策筹办，并独立挪用API、网页浏览、代码实行等种种东西来已毕这些职司，整体进程无需陆续的人工干扰。这一进程遵命一个“斟酌、举动、查察”的轮回：智能体首前辈行内部推理（斟酌），然后挪用东西（举动），结果评估举动结果（查察），并遵照查察到的反应安排下一步的斟酌和举动，直至最终倾向告终。
科技行业的领甲士物广博以为，智能体的兴起代外了一次与互联网或云估计打算平等量级的范式变化。此中，英伟达首席实行官黄仁勋和微软CEO萨提亚·纳德拉的陈说尤为深远。
2025年1月9日，正在拉斯维加斯举办的邦际消费电子展（CES）上，英伟达首席实行官黄仁勋正在其重心演讲中提出了一个或将深远影响异日企业机闭状态的论断：“异日，每家公司的IT部分都将成为AI智能体的HR部分”。
咱们以为，这一愿景将AI Agent从头界说为一种须要全人命周期统制的“数字劳动力”，符号着企业对AI的认知从“东西论”擢升到了“机闭论”的政策高度。如下图右面所示，倘使异日企业中，存正在大宗AI智能体为代外的新型“员工”，那这些新型员工怎么和他的上司、同事、外部配合伙伴互动大概是一个格外纷乱的题目。
类比上图的古代的人力资源统制本能，咱们或许看到：1）聘请: 对应智能体采购与布置，即评估、添置并集成最适合交易需求的AI模子。2）培训: 对应模子微调与陆续研习，即欺骗企业内部数据对通用模子举办专业化练习，并征战机能迭代机制。3）绩效统制: 对应机能监控与优化，即追踪Token消费功用、职司已毕率等枢纽绩效目标，并估计打算其投资回报率。4）薪酬: 对应资源分拨与本钱统制，即以GPU算力、API挪用用度等估计打算资源的局面付出“薪水”，准确统制运营本钱。5）员工相干: 对应管束与伦理，即为AI智能体设定操作畛域，确保其行径切合企业伦理与数据安详规则。
倘使AI智能体是新型“员工”，那么容纳它们的数据中央即是新型的“写字楼”，驱动它们的GPU即是它们的“大脑”，为它们供能的电网即是它们的“人命线”。构修和庇护这一宏伟底子步骤所需的巨额血本开支，大概会组成异日十年最长期、最确定的投资主线。
微软CEO萨提亚·纳德拉正在网罗微软Ignite、Build大会以及播客访说中，众次叙述他以为AI Agent将成为估计打算的新界面，并从基础上重塑古代的企业软件（SaaS）贸易形式。
1）交互界面的转折：古代的贸易软件是基于菜单的界面举办用户交互。此刻的Agent运用寻常基于Prompt的对话式运用。异日用户将不再须要操作数十个独立的SaaS运用，而是与一个简单的智能体层举办交互，由它来编排和已毕超出完全后端体例的纷乱职司。咱们以为这除了会调换用户交互界面以外，还会调换贸易软件的开垦和交付流程。
2）贸易形式的改革：从“按席位付费”到“按操纵量付费”：古代的SaaS贸易形式以“按席位”的订阅付费为中枢。跟着AI智能体成为作事流的首要实行者，软件的价格成立办法从“人操纵东西”更改为“智能体实行职司”。因而，其收费形式或将从量度“人的数目”转向量度“职司的消费”。咱们以为，异日的软件贸易形式将转向与价格成立更精密挂钩的“按操纵量付费”形式，其计价单元大概是Token消费量或API挪用次数。
过去一年，AI智能体运用映现高速增进，更加是正在或许治理特定、高价格交易题目的笔直范围。危急投资机构正将中央从通用大模子转向或许深度整合到作事流中的“智能体原生”公司。这些得胜的AI Agent公司广博遵命一个联合的形式：“底子大模子 + 笔直范围数据 + 深度作事流整合”。它们并非正在构修新的底子模子，而是正在现有模子（如GPT-4o, Claude 3）之上，欺骗其无法获取的专少有据举办微调，并将其技能无缝嵌入到特定专业人士（如步调员、讼师）的寻常作事中。咱们以为运用层更始中枢价格或不正在于重修“大脑”，而正在于打制高度定制化的“义肢”。
动作一个AI原生的代码编辑器，Cursor深度整合了AI技能，或许领会整体代码库的上下文，助助开垦者举办纷乱的代码重构、调试，以至遵照自然发言形容自愿天生性能模块。这种对开垦者作事流的深远改革带来了明显的贸易增进。截至2025年中，Cursor的年化往往性收入（ARR）已突出5亿美元，并正在由Thrive Capital、Accel、Andreessen Horowitz (a16z)和DST领投的最新一轮融资中得回了高达99亿美元的估值。
正在法令这一高度专业化的范围，Harvey AI已成为智能体运用的标杆。Harvey是一个专为法令专业人士安排的AI平台，旨正在加快合同审查、尽职侦察和法令讨论等高强度的常识型作事。通过与普华永道、安理邦际讼师事件所等环球顶尖机构配合，Harvey欺骗前沿大模子，联合专有法令数据举办微调，确保了输出的专业性和精确性。遵照业内报道，截至2025年6月，Harvey已已毕由Kleiner Perkins和Coatue领投的3亿美元E轮融资，估值抵达50亿美元，ARR抵达7500万美元，成为法令科技范围估值最高的AI创业公司之一。
Glean是一家创立于2019年的企业级AI平台，其中枢产物是一款或许相联并领会企业内部完全运用（如Slack、Google Drive、Jira等）的常识智能体。它不光能为员工供给精准的“企业内寻找”，更能主动领会作事上下文，自愿已毕音信查找、文档总结、陈说天生等职司。Glean的贸易形式是楷模的企业级SaaS，通过常识图谱和权限职掌技能，治理了企业正在AI时期面对的数据孤岛和安详管束两大痛点。Glean收入增进迅猛，正在创立后不到三年内，其ARR就已冲破1亿美元。正在2025年6月的F轮融资中，Glean再次召募1.5亿美元，公司估值抵达72亿美元。
由前Salesforce联席CEO Bret Taylor创立的SIERRA笃志于为大型消费品牌（如Sonos、ADT、WeightWatchers）打制对话式AI智能体。与古代客服呆板人分歧，SIERRA的智能体或许深度集成到企业的后端体例，代外品牌与客户举办有心义的、可实行的对话，自决已毕退款、开票、办事预定等纷乱操作。其贸易形式与价格成立精密挂钩，寻常按对话量或题目治理率收费。SIERRA的时间中枢正在于其“监视者”模子，或许有用制止AI出现“幻觉”，确保对话的精确性和品牌相仿性。该公司自2023年创立此后增进惊人，正在不到一年的期间内，其估值从10亿美元飙升至45亿美元（2024年10月），年化收入（ARR）也已冲破2000万美元，成为智能体正在笔直行业贸易化落地的标杆。
源自中邦的始创公司Manus 依赖其通用AI智能体正在2025年3月的演示视频中一炮而红，浮现了其打点筛选简历、筹办游历、剖释股票等寻常数字职司的技能。Manus旨正在打制一个或许实行用户粗略指令的通用数字劳动力，其贸易形式为私人用户供给月度订阅办事（起价39美元/月）。Manus的急迅兴起，更加是正在得回硅谷顶级风投Benchmark领投的7500万美元融资后，估值正在数月内增进五倍至近5亿美元，符号着市集对通用型、跨运用职司实行智能体这一宗旨的远大期望。它与DeepSeek等模子联合组成了中邦正在AI运用层更始上的紧急气力，预示着私人临蓐力东西市集的远大改革潜力。
Altman的预测基于一个中枢逻辑：跟着AI技能的指数级擢升，很疾就会显示由创始人单枪匹马，正在大宗AI智能体的协助下，成立出的估值突出十亿美元的企业。他以为，AI将使创业者或许将过去须要整体团队以至整体公司本事已毕的作事——从软件开垦、产物安排、市集营销到客户办事——十足“外包”给AI智能体 。这将使创始人或许笃志于最高价格的政策决议、产物构想和资源调配，从而完成史无前例的血本功用和临蓐力秤谌。
这一构想的深远意思正在于，它大概预示着经济形式从“常识经济”向“分拨经济”的更改。正在异日，个别的价格将不再仅仅取决于他们左右了众少常识或本领，而更众地取决于他们怎么有用地分拨和统制AI这一庞大的临蓐资源。创始人的脚色将从“实行者”更改为“辅导家”，通过精准的指令和政策筹办，指挥AI军团已毕纷乱的贸易倾向。Altman以至泄露，正在他的科技公司CEO恩人群中，仍然滥觞就“单人十亿美元公司”正在哪一年会显示举办下注。
回来各个时期软件创业公司的进展经过，咱们看到这个预言正渐渐成为实际。抵达1亿美金ARR所须要的员工数从20年前，Linkedin的600-700人，10年前 Slack的约200-300人，到迩来Cursor的不到20人和Midjourney的约40人。其背后是“超等个别”的兴起——一个具备极强专业技能的私人或一个极老练的小团队，通过娴熟地把握一系列AI东西和智能体，或许已毕过去须要数百人团队本事企及的贸易结果。
LinkedIn创立于2003年，动作环球最大的职业社交汇集，其贸易形式缠绕人才治理计划、营销治理计划和高级订阅办事构修。公司正在2006年3月完成初度结余 。遵照其财报数据，LinkedIn正在2011财年的总收入抵达了5.22亿美元 ，远超1亿美元的门槛。截至2011年尾，公司具有约2100名全人员工。这反应了正在前AI时期，一家得胜的SaaS平静台型公司正在抵达1亿美元收入范围时，寻常须要一个宏伟的、笼罩工程、发卖、市集和运营的团队来维持其环球交易。
Slack于2013年8月正式推出，神速成为企业通讯范围的倾覆者。它通过“产物驱动增进”（Product-Led Growth）的形式，先由终端用户免费操纵，再自下而上地推进企业付费订阅。遵照Slack官网，Slack正在2016年夏日，即产物上线年后，年化往往性收入（ARR）冲破了1亿美元大闭。正在抵达这一里程碑时，Slack的团队范围亏欠1000人。固然比拟更早期的LinkedIn仍然再现出更高的功用，但仍旧须要一个数百人的团队来增援其急迅增进的用户底子和产物开垦。
Cursor是一款出生于2023年的AI原生代码编辑器，它将AI深度集成到开垦作事流的每一个闭头。与正在古代编辑器上叠加AI性能分歧，Cursor从第一天起就为AI协同编程而安排。其增进速率堪称史乘之最，正在产物上线亿美元ARR的超出 。更令人夺目的是其极致的运营功用：正在抵达1亿美元ARR这一里程碑时，其团队范围仅有12至20人 。这饱满外明了AI原生公司或许欺骗AI智能体打点大宗工程、营销和增援职司，从而完成远超古代软件企业的“人均创收”功用。
Midjourney创立于2022年，是一家十足自筹资金的AI讨论测验室，其文生图办事通过Discord平台供给订阅办事，神速成为AIGC范围的指点者。遵照公司官网，Midjourney正在2023年，即创立的第二个年月，年收入就已抵达2亿美元。正在抵达这一收入秤谌时，其中枢团队范围仅有约40人。Midjourney的得胜是一个楷模案例，浮现了由少数精英人才欺骗庞大的AI模子和自愿化流程，能够正在没有外部融资和宏伟机闭的情状下，办事环球数百万用户并成立巨额收入。
一篇于2025年3月宣告正在arXiv上的论文《A Survey on Deep Learning and Large Language Models for Quantitative Investment》 体例性地叙述了AI及大型发言模子（LLM）正在资产统制范围的运用潜力。该讨论指出，量化投资（Quant）动作一种时间驱动的资产统制本领，正被AI深远重塑。AI智能体，卓殊是基于LLM的智能体，正正在推进该范围从古代的统计套利向更纷乱的、自愿化的“阿尔法战术”（Alpha Strategy）范式更改。
论文的中枢观念是，AI智能体正正在四个枢纽闭头重构量化投资的价格链：1）数据打点：智能体或许自愿打点和领会海量的非机闭化数据（如音讯、财报、社交媒体激情），从中提取古代模子无法捉拿的“另类阿尔法”信号。2）模子预测：欺骗深度研习和深化研习，智能体能够构修更精准的资产价值预测模子，并动态顺应市集转折。3）投资组合优化：智能体或许及时治理包括纷乱限制条目下的投资组合优化题目，完成危急和回报的更优平均。4）订单实行：智能体能够自愿化实行生意，并遵照市集微观机闭转折优化生意战术，以消重打击本钱。该讨论以为，这些技能的联合预示着一个由AI智能体驱动的、更高效、更智能的资产统制新时期的到来。
智能体经济的伟大远景征战正在一个基础的物理实际之上：每一次AI的斟酌、推理和举动，都须要消费实实正在正在的电力和估计打算资源。跟着智能体从测验走向范围化布置，其对能源和半导体的需求正急迅增进，将这些物理资源从遍及的运营本钱，推升为决计AI进展速率和范围的政策性、瓶颈性资源。咱们以为，软件行业正从SaaS的固定订阅费形式转向基于Token消费的订价形式，这使得企业的OPEX直接转化为对算力底子步骤的陆续需求，为硬件发卖成立了长期且非周期性的增进动力，造成了一个庞大的贸易形式飞轮。
AI智能体动作“持久间正在线”的用户，其估计打算资源消费形式与人类存正在明显不同。这能够通过三个“乘数效应”来领会：1）带宽乘数：人类的阅读带宽上限约为每秒20-30个Token，而呆板的打点速率可达每秒数千个Token，打点技能逾越数十倍。2）正在线时长乘数：AI智能体能够7x24小时不间断运转，而人类有用作事期间有限，这带来了3到8倍的运营时长不同。3）汇集乘数：跟着智能体之间为已毕纷乱职司而自决互动，它们将出现人类无法比较的Token互换量，成立需求潜力。归纳来看，一个由一半人类和一半AI智能体组成的混淆型企业，其总算力需求大概较人类企业有较大幅度的擢升，或将对算力、能耗和企业本钱机闭出现深远影响。
正如咱们正在2024/7/2揭晓的《2024年度预测：AI大模子时期的环球家产链重构》陈说中初度指出的，AI算力硬件的市集范围正史乘性地超越古代消费电子。如下图所示，咱们测算到2030年，环球AI算力硬件的市集范围希望抵达5410亿美元，明显突出智熟手机（5210亿美元）和PC（2580亿美元）市集。这一机闭性更改符号着科技家产的价格重心正从面向“人”的终端修造，转向办事于“数字劳动力”（即AI智能体）的算力底子步骤。AI办事器正正在代替智熟手机，成为科技硬件中最大的简单品类。
遵照各个公司财报，自2023年第三季度此后，数据中央闭系芯片（以英伟达、AMD、博通等为代外）的合计营收范围已正式超越了古代的PC与智熟手机芯片（以英特尔、高通、联发科等为代外）之和，到1Q25，仍然抵达了其两倍的范围。同样，正在硬件层面，AI办事器的营收过去两年连结急迅增进，到1Q25也抵达了PC与智熟手机硬件的一半独揽。
份额方面，英伟达依赖其正在AI练习市集的绝对垄断位置，无间扩市占率，到1Q25仍然抵达69%。另一方面，互联网企业加快和博通等ASIC安排公司配合，开垦定制化芯片，制衡英伟达的影响。预测2025年下半年和2026年，咱们以为英伟达和互联网企业之间这种既逐鹿又配合的相干会陆续下去。
咱们正在2024/7/2揭晓的《2024年度预测：AI大模子时期的环球家产链重构》中前瞻性地提出AI算力家产链中枢闭头的投资机缘，中心闭心HBM存储、光通讯模块、PCB电途板以及液冷散热等细分范围，这一投资逻辑正在过去一年获得饱满验证——闭系板块企业广博完成了量价齐升，功绩与股价发扬均明显跑赢大盘。预测2025年下半年，咱们估计英伟达新一代GB200/GB300平台的范围化量产将成为家产链增进的中枢驱动力，办事器代工龙头、局部1.6T光模块厂商、局部液冷模组供应商以及环球HBM3e存储厂商均希望受益于新平台带来的需求增进。放眼2026年，市集闭心点将渐渐转向英伟达下一代Rubin架构大概带来的时间维新，此中CPO等新时间的潜正在运用大概为家产链带来新一轮的时间升级周期和投资机缘。
2024年，咱们提出了，“AI的终点是能源”。进入2025年，跟着半导体临蓐产能的渐渐开释，咱们看到数据中央以及相应的发电，配电修造的创设速率渐渐成为限制AI进展的终极瓶颈。
遵照JLL统计，2024年环球数据中央范围约为50GW。遵照邦际能源署（IEA）正在最新的陈说中预测，到2030年，环球数据中央的电力消费将比2022年翻一番，JLL估计环球数据中央能耗需求将正在异日五年内翻倍至100GW，2025-2027年将连结15% CAGR的强劲增进（基准预测，乐观情状下可达20% CAGR）。遵照JLL统计，2024年此中约30GW（60%）坐落于北美，约13GW（26%）坐落于亚太地域，约7GW（14%）坐落于欧洲中东及非洲地域。
过去一年，以OpenAI的星际之门（4.5GW，筹办总投资5000亿美元，位于美邦德克萨斯州）和xAI的“巨像”,和中东等地的主权AI项目是热门。
过去一年，固然Agent得到了急迅的进展，然而手机、呆板人的物理宇宙的AI（Physical AI）的进展低于市集预期。此中最紧急的两个期间是，2025年6月，苹果布告延期正式推出昨年揭晓的Apple Intelligence的大局部性能，马斯克正在1Q25财报电话集会上招认，最新一代的Optimus 3安排要到2026岁首本事滥觞临蓐。
咱们以为，苹果延期揭晓的首要起因是，此刻手机等端侧修造正在芯片算力、用户数据可获取性等方面仍未成熟，节制了真正革命性AI体验的出生。
特斯拉呆板人进展低于预期的首要起因是，1）物理AI的练习面对嘹后的数据收集本钱与期间。2）目前的模仿器很难完善复现确切宇宙的纷乱物理秩序，这导致正在模仿器中练习得再完善的战术，一朝布置到确切呆板人身上，也经常会由于细微的情况不同而失效。怎么有用地将模仿情况中习得的常识迁徙到实际宇宙（Sim-to-Real Transfer），是此刻呆板人范围中枢且极具挑拨的盛开性讨论题目之一。
昨年7月，咱们看到1）美邦企业正在底子大模子的进展上处于绝对垄断位置，2）美邦拜登政府从芯片安排、半导体代工、半导体修造等各个维度，连接收紧对中邦的AI芯片出口管制。当时环球AI进展基础处于一个“平行进展”的状况。
过去一年，咱们看到：1）2025/1/20，中邦的DeepSeek揭晓R1模子，以远低于行业巨头的练习本钱（据其时间陈说，练习本钱仅为Llama 3系列的7%），完成了与当时环球最顶尖模子（如OpenAI的o1）相媲美的机能，明显缩短了中美正在基座大模子上的差异。2）新一届美邦政府，撤废了上一届政府的AI扩散规定（AI Diffusion Rule），应承英伟达等公司向中邦出口过程机能安排的中端AI芯片（如H20），以知足美邦芯片企业正在华贸易益处的诉求，而且避免将市集十足让给中邦本土逐鹿敌手。3）从股价上，咱们也看到，以小米、联思、比亚迪、中芯邦际、阿里巴巴、腾讯、美团为代外的中邦科技七巨头从2025年1月滥觞，股价明显跑赢美邦七姐妹。
如下图所示，咱们以为中邦事美邦以外唯逐一个具备完善AI家产链的邦度。固然美邦正在底子大模子，云估计打算等软件范围占优，但中邦正在通讯修造，以及智熟手机、电动车等紧急的终端修造上具有较强逐鹿力。异日，正在硬件和底子步骤层，中美两大生态编制将无间沿着各自的时间门途演进，映现有限的“分叉”；而正在算法和运用层，时间、常识和贸易形式的互换与逐鹿将空前激烈，造成“参差不齐”的竞及格局。对付投资者而言，一方面要闭心Agent AI、物理AI等环球共通的AI趋向；另一方面要闭心两大生态体例内部的邦产化投资机缘。
营业摩擦危急：若中美营业摩擦危急加剧，则会对环球半导体供应酿成陆续打击，大概酿成厂商功绩不足预期的危急。
AI时间进展不足预期的危急：人工智能时间急迅迭代进展，时间途途和运用前景存正在不确定性，大概对半导体家产链酿成机闭性影响。若AI运用受阻、影响对AI芯片的需求，导致各AI公司闭系交易不足咱们预期，大概影响到公司功绩和股价。
测算和可得数据的节制性：陈说基于局部企业的史乘财政数据和公然市集音信举办测算和剖释，因为半导体行业时间迭代急迅、市集情况纷乱众变，史乘数据的参考价格存正在必然节制性，异日本质进展情状大概与模子预测结果出现过错。
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